Come preparare la strada alla fine dell’euro

Sottotitolo: 
In Germania, vi è insoddisfazione su come la Commissione europea applica ol Fiscal compact; Schäuble vuole eliminare ogni forma di discrezionalità, e attribuire all’ESM  il compito di controllarne il rispetto  e di sanzionare chi lo viola.

Nel momento in cui Schauble si è dimesso da ministro del tesoro per andare ad assumere la carica di presidente del parlamento tedesco, ha consegnato un documento (Non paper for paving the way towards a Stability Union) che può essere definito come la strada verso la fine dell’euro.

Il Non paper è chiarissimo. Il problema principale, o meglio unico, dell’eurozona è l’azzardo morale, cioè il comportamento opportunistico dei governi nazionali che approfittano della moneta unica. La responsabilità fiscale ed il controllo devono essere strettamente uniti, essendo due facce della stessa medaglia. Nella versione inglese si dice che l’obiettivo deve essere perseguito “whatever it takes”, usando la stessa frase di Mario Draghi che pose fine nel luglio 2012 alla speculazione sui titoli italiani e spagnoli.

L’idea che le difficoltà per la moneta unica potessero venire solo dalle finanze pubbliche dei paesi membri è un’idea che si trova sin dal Trattato di Maastricht (disavanzi eccessivi), poi con il successivo Patto di Stabilità e Crescita (il secondo termine fu aggiunto su richiesta francese). Ovviamente la crisi finanziaria del 2008 è stata causata dalla finanza privata e ha colpito le banche europee che si erano indebitate troppo, per poter speculare sui derivati.

Salvo la Grecia, gli altri paesi colpiti come l’Irlanda e la Spagna avevano deficit e debito pubblici molto bassi; l’Italia aveva un debito alto ma che era sceso di venticinque punti percentuali, ed il deficit era sotto controllo. Tuttavia, su impulso franco-tedesco (la passeggiata di Deauville tra Merkel e Sarkozy) si varò l’austerità fiscale dei “compiti a casa” e gli spread dei paesi del sud incominciarono a crescere, fino al ricordato intervento di Draghi. 

Da tempo in Germania vi è insoddisfazione su come la Commissione europea sta applicando le regole del fiscal compact; la verità è che, poiché si tratta di regole assurde, si è dovuto ricorrere a qualche concessione. Il Non paper vuole eliminare ogni forma di discrezionalità, e pertanto propone di togliere alla Commissione il controllo del fiscal compact, e di attribuirlo all’ESM (European Stability Mechanism) che dovrebbe avere il compito di controllare il rispetto del fiscal compact e di sanzionare chi lo viola. Inoltre dovrebbe anche essergli attribuito il potere di attivare meccanismi di ristrutturazione dei debiti sovrani per ripartire l’onere tra l’Esm stesso e i detentori dei titoli del debito sovrano dei vari paesi. Viene esplicitamente scartata l’ipotesi che lo ESM possa servire anche come supporto all’assicurazione dei depositi.

Va detto che i tedeschi non hanno tutti i torti a spazientirsi di fronte a misure di politica fiscale di governi come quello italiano; misure volte essenzialmente a procurare consenso elettorale. Ma l’idea di rigido rispetto delle regole è irrealistico, particolarmente nel caso della ristrutturazione dei debiti sovrani. Se c’è un tema, nel quale la discrezionalità dell’intervento è nella natura stessa del problema, è questo. Cosa dovrebbero stabilire le regole? Quando il debito supera una predeterminata percentuale del PIL? Qualunque regola venga fissata costituirebbe uno stimolo alla speculazione finanziaria, ottenendo il contrario di una “Stability Union”.

Un secondo punto significativo del Non paper è un no ad una proposta di Macron; si esclude che  vi possa essere un ruolo di stabilizzazione macroeconomica nell’euro-area con capacità fiscali, come ad esempio un‘assicurazione di disoccupazione. Non se ne ravvisa il bisogno perché bastano i meccanismi nazionali e, ovviamente, perché si teme un implicito meccanismo di solidarietà, che per i tedeschi non è altro che un sistema di transfer ad una direzione.

Per quanto riguarda l’unione bancaria, secondo il Non paper “è necessario che vi sia una ulteriore significativa riduzione del rischio, incluse le regole per il trattamento dei titoli sovrani”.  Questa affermazione necessita qualche spiegazione. Quando si acquista un titolo di emesso da qualche paese nella propria moneta, vi può essere un rischio di cambio, ma non di default, perché a garanzia e sostegno dei titoli vi è la banca nazionale.

Nel caso dei paesi dell’euro la regola per quanto riguardava i titoli emessi dai paesi membri era che le banche li avrebbero considerati senza rischio, e quindi senza la necessità di accantonamenti di capitale. Così è ancora, ma da vari anni si è creata una contraddizione tra questa regola, che implicherebbe che la BCE sia il sostegno di tutti i titoli sovrani, e gli spread (o anche i credit default swap) che al contrario mostrano gradi differenziati di rischio tra i diversi paesi.  Inoltre dopo lo scoppio della crisi finanziaria vi è stato un processo di ri-nazionalizzazione dei debiti sovrani, con una forte crescita dei titoli pubblici detenuti dalle banche dei vari paesi, fenomeno particolarmente forte nei paesi del sud.

Agli occhi tedeschi questa situazione sa troppo di azzardo morale, e quindi, in base alla linea del “più bail-in meno bail-out”, deve essere cambiata. Le nuove regole sulle banche dovrebbero stabilire che i titoli pubblici dei paesi sono rischiosi, necessitano quindi di accantonamenti di capitale, e quelli del proprio paese devono essere ridotti a percentuali più piccole. Queste misure, alle quali possiamo aggiungere le proposte della vigilanza della BCE sui crediti deteriorati, porterebbero ad una situazione di micidiale stretta creditizia in paesi, come l’Italia, dove il ruolo delle banche, nel finanziamento alle imprese, è molto alto (anche troppo).

Senza volerlo il Non paper offre anche le indicazioni per una strada diversa. Basterebbe infatti muoversi su una strada opposta a quella indicata su tutti i temi: politiche fiscali espansive, condivisione dei rischi sia sui debiti pubblici che sulle banche, meccanismi di trasferimento nell’ambito di politiche anti-congiunturali. Per evitare l’azzardo morale occorrerebbe spostare a livello sovranazionale una significativa parte delle spese d’investimento e di welfare, diciamo moltiplicando per dieci il bilancio della Commissione. Probabilità pari a zero, come anche i più ottimisti sostenitori del federalismo dovrebbero riconoscere. 

La fine dell’euro non è imminente. In questa fase congiunturale la crescita si sta rafforzando ovunque, i tassi sono bassi e le ultime decisioni della BCE hanno convinto gli operatori finanziari che lo rimarranno a lungo; gli spread di tutti i paesi si riducono. Ma non sarà così a lungo, il QE si avvia comunque verso la fine e tra un anno si deciderà la successione a Draghi….Come dice il Vangelo secondo Matteo, estote parati.

Ruggero Paladini

Economist - Professor of "Scienza delle Finanze" at University "La Sapienza" Roma; Member of the Economic Board of Insight - ruggero.paladini@uniroma1.it

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